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7月15日，微創(chuàng)分拆的第四家子公司微創(chuàng)腦科學(xué)在港股上市。
此前，微創(chuàng)醫(yī)療已成功分拆心脈醫(yī)療、心通醫(yī)療、微創(chuàng)機(jī)器人三家上市公司，還有一家子公司微創(chuàng)電生理在科創(chuàng)板交表。
微創(chuàng)醫(yī)療董事長(zhǎng)常兆華曾表示：微創(chuàng)是一家有萬(wàn)億市值基因的公司。
這四家上市公司還只是微創(chuàng)醫(yī)療萬(wàn)億市值規(guī)劃的冰山一角，微創(chuàng)醫(yī)療通過(guò)十二大集團(tuán)儲(chǔ)備子公司，版圖涉及心血管及結(jié)構(gòu)性心臟病、電生理及心律管理系統(tǒng)、骨骼與軟組織修復(fù)、大動(dòng)脈及外周血管疾病、醫(yī)療機(jī)器人、體外診斷與體內(nèi)影像、實(shí)體腫瘤治療。
持續(xù)的分拆并沒(méi)有推高微創(chuàng)的市值，微創(chuàng)市值從最高點(diǎn)的千億到如今只有360多億。分拆后子公司的市值也在百億市值左右。
國(guó)內(nèi)另一家醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療選擇不分拆上市，市值接近4000億元。
雖然分拆帶來(lái)了更高的管理成本，但也讓微創(chuàng)醫(yī)療在短時(shí)間內(nèi)完成了對(duì)多個(gè)潛力市場(chǎng)的覆蓋。微創(chuàng)腦科學(xué)的上市是否證明了分拆計(jì)劃的可復(fù)制性？為微創(chuàng)醫(yī)療分拆計(jì)劃帶來(lái)哪些影響？上市的三家企業(yè)表現(xiàn)如何？動(dòng)脈網(wǎng)進(jìn)行了分析和解讀。
微創(chuàng)腦科學(xué)，
上市前估值高達(dá)112億
微創(chuàng)腦科學(xué)作為微創(chuàng)醫(yī)療第四家公司，開(kāi)盤(pán)價(jià)24.7元，首日微跌，總市值為143.33億。
雖然微創(chuàng)腦科學(xué)命名與馬斯克都關(guān)注的腦科學(xué)相關(guān)，但是微創(chuàng)腦科學(xué)的業(yè)務(wù)并不涉及腦機(jī)接口、芯片等業(yè)務(wù)，而是主要治療腦血管的阻塞、破裂，腦卒中、腦出血等病變，來(lái)自神經(jīng)介入賽道。
根據(jù)《中國(guó)心血管健康與疾病報(bào)告2021》，推算心血管病現(xiàn)患人數(shù)3.3億，其中腦卒中1300萬(wàn)。由于神經(jīng)介入治療在我國(guó)發(fā)展較晚，產(chǎn)品也主要由進(jìn)口企業(yè)主導(dǎo)，隨著國(guó)產(chǎn)企業(yè)開(kāi)始出現(xiàn)自主研發(fā)，神經(jīng)介入的國(guó)產(chǎn)替代一度成為一級(jí)市場(chǎng)風(fēng)口，聚集了超過(guò)20家企業(yè)，頭部企業(yè)也紛紛拿到了大額融資。
2021年11月11日，微創(chuàng)腦科學(xué)就完成1.5億美元融資，上市前估值高達(dá)112億人民幣。
神經(jīng)介入市場(chǎng)參與企業(yè)較多，曾有人表示用一句話形容神經(jīng)介入市場(chǎng)就是：互相都看不慣對(duì)方，但是互相又都干不掉對(duì)方。這句話其實(shí)反映了國(guó)內(nèi)神經(jīng)介入企業(yè)之間無(wú)論從產(chǎn)品是還是營(yíng)收上都拉不開(kāi)差距。
在差不多的神經(jīng)介入市場(chǎng)，微創(chuàng)腦科學(xué)有何特點(diǎn)？
從收入上看，微創(chuàng)腦科學(xué)在神經(jīng)介入市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了盈利，在普遍處于虧損中的國(guó)產(chǎn)神經(jīng)介入企業(yè)中靠前。
微創(chuàng)腦科學(xué)2019年、2020年、2021年?duì)I收分別為1.84億元、2.22億元、3.82億元，2021年微創(chuàng)腦科學(xué)營(yíng)收增長(zhǎng)了73.3%。微創(chuàng)腦科學(xué)2019年、2020年、2021年經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)分別為4698萬(wàn)元、4755萬(wàn)元、9191萬(wàn)元。
雖然微創(chuàng)腦科學(xué)在國(guó)產(chǎn)企業(yè)中表現(xiàn)領(lǐng)先，但與神經(jīng)介入市場(chǎng)真正的主導(dǎo)者進(jìn)口企業(yè)相比，微創(chuàng)腦科學(xué)過(guò)去幾年的商業(yè)化并不亮眼。從產(chǎn)品市場(chǎng)份額來(lái)看，微創(chuàng)腦科學(xué)產(chǎn)品上市的時(shí)間并不短，但是取得的市場(chǎng)份額較低。
微創(chuàng)腦科學(xué)先后開(kāi)發(fā)并產(chǎn)業(yè)化中國(guó)神經(jīng)介入領(lǐng)域的第一款腦血管支架apollo?顱內(nèi)動(dòng)脈支架系統(tǒng)，以及國(guó)產(chǎn)首款顱內(nèi)覆膜支架willis?顱內(nèi)覆膜支架系統(tǒng)與國(guó)內(nèi)首款血流導(dǎo)向裝置tubridge?血管重建裝置。
其中顱內(nèi)支架apollo早在2004年就已經(jīng)在國(guó)內(nèi)獲批，Willis覆膜支架在2013年在國(guó)內(nèi)獲批；tubridge密網(wǎng)支架在2018年獲批。
早早獲批，留給微創(chuàng)腦科學(xué)國(guó)產(chǎn)替代的時(shí)間較多，但幾年間微創(chuàng)腦科學(xué)搶占到的市場(chǎng)份額并不多。
同神經(jīng)介入市場(chǎng)的全球參與者相比，微創(chuàng)腦科學(xué)仍然還處于弱勢(shì)，就2020年神經(jīng)介入醫(yī)療器械的銷(xiāo)售收入而言，中國(guó)神經(jīng)血管醫(yī)療器械市場(chǎng)的前四大參與者美敦力、史賽克、MicroVention、瓊森醫(yī)療依然掌握了超過(guò)85%的市場(chǎng)，微創(chuàng)腦科學(xué)在國(guó)內(nèi)整個(gè)神經(jīng)介入市場(chǎng)占有率為4%。
根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的資料，神經(jīng)介入醫(yī)療器械中國(guó)的規(guī)模預(yù)期將由2020年的人民幣58億元擴(kuò)大至2026年的人民幣175億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為20.1%。2020年，國(guó)內(nèi)共開(kāi)展了16萬(wàn)臺(tái)神經(jīng)介入手術(shù)。
未來(lái)預(yù)計(jì)百億市場(chǎng)意味著神經(jīng)介入的市場(chǎng)空間足夠大，國(guó)產(chǎn)替代的空間也很大。但微創(chuàng)腦科學(xué)的發(fā)展已經(jīng)證實(shí)國(guó)產(chǎn)替代并非一條輕松容易的路，并非想象中產(chǎn)品上市就能實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量大漲，尤其是在對(duì)于產(chǎn)品有著較高的要求的神經(jīng)介入領(lǐng)域。
微創(chuàng)腦科學(xué)想要支撐高估值，在產(chǎn)品線和商業(yè)化上還需要強(qiáng)化。
分拆上市，
留住更多人才開(kāi)拓更多管線
微創(chuàng)腦科學(xué)在2022年7月上市；微創(chuàng)機(jī)器人在2021年11月上市；心通醫(yī)療2021年4月上市；心脈醫(yī)療2019年7月上市。
微創(chuàng)醫(yī)療保持著平均每一年上市一家公司的節(jié)奏。這一分拆微創(chuàng)醫(yī)療早在2012年就開(kāi)始計(jì)劃。微創(chuàng)醫(yī)療分拆的第一家公司是心脈醫(yī)療，這家公司成立時(shí)間是2012年。
微創(chuàng)醫(yī)療董事長(zhǎng)常兆華曾表示：“分拆心脈醫(yī)療我們很早就在準(zhǔn)備，早期一直很困難?？苿?chuàng)板來(lái)了，心脈醫(yī)療的上市進(jìn)程從3年縮短到3個(gè)月?？苿?chuàng)板的來(lái)臨也給了微創(chuàng)醫(yī)療分拆計(jì)劃更多信心，相信分拆的路會(huì)越走越寬，只要實(shí)行注冊(cè)制，而且注冊(cè)制是從科創(chuàng)板到創(chuàng)業(yè)板到主板，我覺(jué)得這個(gè)希望就很大。”
為什么微創(chuàng)醫(yī)療很早就在謀劃分拆上市？。
一方面，是為了給微創(chuàng)高管更多激勵(lì)，留住更多人才。
微創(chuàng)介入高值耗材是一個(gè)復(fù)雜的領(lǐng)域，有多種獨(dú)立細(xì)分產(chǎn)品，各個(gè)產(chǎn)品之間區(qū)隔較大。產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)決定了醫(yī)療器械領(lǐng)域工程師很容易去創(chuàng)業(yè)。有多家醫(yī)療器械巨頭早期都是工程師獨(dú)立創(chuàng)業(yè)成立。微創(chuàng)醫(yī)療內(nèi)部也走出了許多創(chuàng)業(yè)的工程師，后續(xù)不乏成為上市公司。這一產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)導(dǎo)致微創(chuàng)醫(yī)療人才池不斷被稀釋。
常兆華也曾在股東大會(huì)表示：沒(méi)有子公司上市就無(wú)法完成對(duì)高管的激勵(lì)，微創(chuàng)的管理人才非常多，VP以上的有70-80個(gè)，還有許多研發(fā)的人才，大家都希望在微創(chuàng)有連續(xù)的職業(yè)生涯和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)自由，一個(gè)小小的池塘容納不下這么多人才，只有很多個(gè)池塘才可以。
微創(chuàng)醫(yī)療子公司的分拆上市的確也讓部分股東獲得了高回報(bào)。
以心脈醫(yī)療為例，這家公司的初始股東虹皓投資是為了解決彼時(shí)心脈資金不足而向微創(chuàng)醫(yī)療股東及內(nèi)部員工融資的投資主體。其股東包括微創(chuàng)醫(yī)療的主要股東盡善盡美基金會(huì)，間接持股的機(jī)構(gòu)股東，微創(chuàng)系高管及員工董云霄、彭博、徐益民、孫洪斌、CHENGYUN YUE、HONGYAN JIANG、蔡林林等。2021年8月，虹皓投資擬減持心脈醫(yī)療77.99萬(wàn)股 套現(xiàn)2.63億。雖然減持計(jì)劃終止，但可以看出子公司上市的帶來(lái)的高回報(bào)。
分拆的目的另一方面則是為了籌措更多研發(fā)資金。微創(chuàng)醫(yī)療不止想做一個(gè)冠脈介入領(lǐng)域的企業(yè)，而是想成為覆蓋多領(lǐng)域的巨頭。依靠過(guò)去的利潤(rùn)，難以覆蓋廣泛的研發(fā)管線和項(xiàng)目。
過(guò)去，微創(chuàng)醫(yī)療的主要利潤(rùn)來(lái)自于冠脈藥物支架收入帶來(lái)的利潤(rùn)。2019年，微創(chuàng)醫(yī)療歸母凈利潤(rùn)為3.23億元，2018年為1.64億。
微創(chuàng)醫(yī)療分拆的子公司也受到了投資機(jī)構(gòu)的看好，心脈、心通、微創(chuàng)機(jī)器人、微創(chuàng)電生理背后都有多家知名投資機(jī)構(gòu)押注，包括華興、高瓴、CPE源峰、中金等。
微創(chuàng)機(jī)器人上市時(shí)，高瓴資本間接持股8.05%，是最大的外部機(jī)構(gòu)持股方；華興資本是心脈醫(yī)療大股東；中金醫(yī)療是心通最大的股東。
但分拆子公司外部融資上市的方式也有隱患，微創(chuàng)子公司的一大特點(diǎn)就是幾乎都缺乏實(shí)控人。
微創(chuàng)電生理在上市之時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)中華興資本所屬的嘉興華杰和微創(chuàng)投資兩大股東表決權(quán)比例較高但均未超過(guò)50%。沒(méi)有實(shí)控人的問(wèn)題受到監(jiān)管關(guān)注，在兩輪問(wèn)詢(xún)中都關(guān)注到這一問(wèn)題。
微創(chuàng)四子，誰(shuí)最會(huì)賺錢(qián)？
微創(chuàng)醫(yī)療分拆的計(jì)劃實(shí)行幾年，從前四家子公司的表現(xiàn)來(lái)看，各有差異，心脈醫(yī)療、心通醫(yī)療、微創(chuàng)機(jī)器人、微創(chuàng)腦科學(xué)這四家企業(yè)發(fā)展出了不同的態(tài)勢(shì)。
從市值上看，心脈醫(yī)療市值132億元，發(fā)行價(jià)為46.32元，如今股價(jià)為184.57元；微創(chuàng)機(jī)器人市值373億港元，發(fā)行價(jià)為43.2港元，現(xiàn)價(jià)為38.7港元；心通醫(yī)療市值69.3億元，發(fā)行價(jià)為21.5港元，如今股價(jià)為2.8港元。微創(chuàng)腦科學(xué)市值143億元，發(fā)行價(jià)為24.7港元。
除了心脈醫(yī)療，其他三家都已跌破發(fā)行價(jià)。
在四家子公司中，最會(huì)賺錢(qián)和股價(jià)漲得最好的都是心脈醫(yī)療，心脈醫(yī)療來(lái)自最先拆分的主動(dòng)脈支架和外周血管業(yè)務(wù)領(lǐng)域。在主動(dòng)脈支架領(lǐng)域，主動(dòng)脈疾病發(fā)病兇險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)主動(dòng)脈支架手術(shù)例雖然沒(méi)有超過(guò)5萬(wàn)臺(tái)，但主動(dòng)脈支架單價(jià)高，心脈醫(yī)療依靠主動(dòng)脈支架產(chǎn)品Castor年入數(shù)億。心脈醫(yī)療2022年Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2.58 億元（+30.59%）。
微創(chuàng)機(jī)器人是目前市值最高的子公司，在研發(fā)投入上最燒錢(qián)。微創(chuàng)機(jī)器人業(yè)務(wù)覆蓋了腔鏡、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道和經(jīng)皮穿刺五大賽道。通過(guò)研發(fā)投入，微創(chuàng)機(jī)器人的手術(shù)機(jī)器人進(jìn)展飛速。
其中腹腔鏡手術(shù)機(jī)器人圖邁機(jī)器人對(duì)標(biāo)達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人，圖邁在臨床進(jìn)度上進(jìn)展較快，2021年5月完成泌尿外科的注冊(cè)臨床試驗(yàn)，2021年10月啟動(dòng)了在普外科、胸科、婦科多學(xué)科、多中心的臨床試驗(yàn)，2022年就已獲得NMPA批準(zhǔn)上市。
關(guān)節(jié)置換手術(shù)機(jī)器人鴻鵠已經(jīng)2021年7月完成應(yīng)用于全膝關(guān)節(jié)置換術(shù)的注冊(cè)臨床試驗(yàn)，并向NMPA遞交注冊(cè)申請(qǐng)。今年7月，微創(chuàng)關(guān)節(jié)置換手術(shù)機(jī)器人已經(jīng)獲得FDA認(rèn)證，成為首個(gè)獲得FDA認(rèn)證的中國(guó)手術(shù)機(jī)器人。
微創(chuàng)機(jī)器人和法國(guó)企業(yè)ROBOCATH S.A.S聯(lián)合引進(jìn)的R-ONE?血管介入手術(shù)機(jī)器人于2021年11月完成了NMPA注冊(cè)臨床的首例入組。
微創(chuàng)機(jī)器人能夠快速推進(jìn)多條手術(shù)機(jī)器人管線，離不開(kāi)上市融資的推動(dòng)。上市后為微創(chuàng)醫(yī)療研發(fā)輸血帶來(lái)了大量資金，2021年，微創(chuàng)機(jī)器人研發(fā)投入高達(dá)3.9億元，相較于2020年的1.3億元增長(zhǎng)了兩倍。目前，微創(chuàng)機(jī)器人仍然處于虧損中，2021年虧損5.8億元。
心通醫(yī)療則是處于加速商業(yè)化階段。經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣膜在國(guó)內(nèi)面臨著商業(yè)化難題。為了加速TAVR產(chǎn)品商業(yè)化，心通醫(yī)療在同類(lèi)產(chǎn)品中開(kāi)始走低價(jià)路線，TAVR產(chǎn)品比其他國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品少5萬(wàn)元左右。心通醫(yī)療的年收入由2020年的1.03億元同比增長(zhǎng)93.2%至2021年的2億元。
雖然子公司分拆表現(xiàn)不一，但是對(duì)于母公司來(lái)說(shuō)或許都是好事。高成長(zhǎng)性的產(chǎn)品分拆上市能夠帶來(lái)更多驅(qū)動(dòng)力，對(duì)于表現(xiàn)不好的業(yè)務(wù)，獨(dú)立發(fā)展能夠更少拖累母公司業(yè)務(wù)。
反觀國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械另一家龍頭，全球化發(fā)展的邁瑞走出了不同的路線。
2021年邁瑞醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)收252.70億元，同比增長(zhǎng)20.18%；錄得凈利潤(rùn)80.02億元，同比增長(zhǎng)20.19%；研發(fā)投入超過(guò)27億元，占到營(yíng)業(yè)收入10.79%。邁瑞醫(yī)療海外市場(chǎng)占比在2021年下降至39.61%，邁瑞表示邁瑞醫(yī)療計(jì)劃未來(lái)將海外業(yè)務(wù)收入比重提升至70%。
兩家公司面對(duì)的問(wèn)題不同，給出的解決方案也不同。邁瑞現(xiàn)階段著眼于更穩(wěn)定的全球化發(fā)展，應(yīng)對(duì)全球市場(chǎng)環(huán)境發(fā)展的不確定性。
在全球市場(chǎng)發(fā)展出現(xiàn)更多不確定性問(wèn)題背景下，如何保證供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性是一大問(wèn)題。所以在過(guò)去的兩年，邁瑞一直在解決上游原材料和零部件的國(guó)產(chǎn)替代問(wèn)題。為了保障邁瑞化學(xué)發(fā)光業(yè)務(wù)所需關(guān)鍵原材料的穩(wěn)定供應(yīng)、同時(shí)提升發(fā)光試劑的產(chǎn)品品質(zhì)，邁瑞還以40億元完成對(duì)海肽生物的收購(gòu)。
通過(guò)邁瑞和微創(chuàng)醫(yī)療發(fā)展的路徑可以看到，沒(méi)有一個(gè)發(fā)展模式是可以不斷被復(fù)制和模仿的，邁瑞和微創(chuàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)不同，優(yōu)勢(shì)不同，發(fā)展的路徑也有所不同。獨(dú)木不成林，期待兩家公司為國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)帶來(lái)更多活力。
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